מבחני קיצון לבנקים באירופה, נאום ברננקי 

פרסום תוצאות מבחני הקיצון באירופה

הפרסום נעשה ביום שישי לאחר סיום המסחר באירופה, אבל באמצע היום בארה"ב. האמריקאים הושפעו יותר מכך ש-GE הודיעה על הגדלת הדיבידנד שתשלם מאשר מתוצאות מבחן הקיצון, אותו סיכם אחד הפרשנים האמריקאים בכותרת הממצה: "European bank stress test – who knows, who cares".

מבחן הקיצון שהעבירו האמריקאים את הבנקים שלהם במאי 2009 נחשב היום לאחד הצעדים שתרמו להשבת האמון במערכת הבנקאות (אם כי, בזמן אמיתי, הביקורת עליו היתה רבה – כמעט כמו הביקורת היום על המבחן האירופי). מעניין לכן לבחון את הדומה והשונה בין שני המבחנים.

אנחנו מציעים לא להתרגש מדי מתגובות ראשוניות של הפרשנים בדבר חוסר רצינותה של הבחינה. אלו היו גם התגובות הראשוניות למבחן האמריקאי, ובדיעבד אנחנו יודעים לומר שלמרות שאכן לא היתה קיצונית, כפי שנטען כנגדה, היא היתה בין הגורמים שהשיבו את האמון למערכת.

בנוסף – וזה אפילו חשוב יותר – הבנקים האירופאים פירסמו את החשיפות שלהם לאג"ח מדינה. זה מה שמטריד את השווקים, ועכשיו הם קיבלו את זה.
 
ברננקי בנאום בסנאט
אמר שאי הוודאות ברמה גבוהה מהרגיל. באנגלית זה נשמע טוב יותר: Unusually uncertain. אמר גם שהסיכון לסטיה מתחזית הצמיחה כלפי מטה, גבוה מהסיכון לסטיה כלפי מעלה. נזכיר, שהפד עדכן לאחרונה את תחזיות הצמיחה שלו כלפי מטה, לצמיחה של 3.5-4.2% ב-2011. אנחנו מעריכים שגם העדכון הבא של הפד יהיה כלפי מטה. להערכתנו, ארה"ב תצמח בקצב נמוך הרבה יותר, של כ-2.5% ב-2011.
 
הדגיש יותר את אסטרטגיות היציאה – כלומר, את העלאות הריבית העתידיות, מכירת הנכסים וספיגת הכספים - מאשר את אסטרטגיות הכניסה מחדש. אבל זה לא עזר לו. בשלב השאלות והתשובות, הביעו חברי הסנאט דאגה מחזרה להאטה כלכלית, ולא מאיבוד שליטה על כמות הכסף.
 
בתשובה לשאלות, מנה ברננקי שלושה כלים בהם יוכל הפד לעשות שימוש במקרה של התחדשות ההאטה, כשלכל אחד מהצעדים הללו יתרונות וחסרונות. הוא הדגיש שכרגע אין צורך באף אחד מהם:
•         להוריד ריבית על פקדונות בנקים מסחריים בפד.
•         הצעד אמור להגביר את התמריץ של הבנקים לתת אשראי במקום להפקיד את הנזילות בכספות הפד.
•         הבעיה היא שכבר היום מקבלים הבנקים בארה"ב 6-7% יותר על אשראי שהם נותנים מעבר למחיר ההון שהם משלמים. עוד רבע אחוז לא יעשה הבדל גדול.
•         יש גם בעיה נוספת: היום ריבית הפד בפועל בערך 0.15%. אם יורידו את הריבית על הפקדונות, ריבית הפד בפועל תתאפס. לריבית אפס יש חסרונות שעלולים לעלות על היתרונות.
•         לשנות את המסר לשווקים, כך שיובן שהריבית לא הולכת לעלות בעתיד הנראה לעין.
•         צעד זה מתיחס למשפט הקבוע מזה חודשים רבים בהודעותיו של הפד, ולפיו: "ריבית הפד תישאר נמוכה באופן חריג למשך זמן ממושך במיוחד". אם השוק ישתכנע שאכן הריבית לא תועלה במשך תקופה מאוד ארוכה (עוד יותר ארוכה), יוביל הדבר להפחתה נוספת של הריביות במשק.
•         נציין שראשי הפד הצהירו בראשית ההתאוששות, שלא יחכו מדי הרבה זמן עם העלאת הריבית. ההצהרה נועדה למנוע חששות לאיבוד שליטה על האינפלציה. אלא שעתה, הם מוצאים עצמם במצב הפוך: יש חשש לאינפלציה אפסית (גם אם לא לדפלציה), ולחזרה להאטה. צריך עתה לשכנע את השוק שהריבית לא בדרך לעלות.
•         הבעיה עם הצעד הזה, הוא שכבר היום מרגיש הפד כבול עם המשפט הקבוע. בפרוטוקולים קודמים של הפד – מהתקופה שלפני שנצפתה האטה בצמיחה – טענו ראשי הפד שהגיע הזמן לשנות את הניסוח של המשפט, כך שההתחיבות ל"פרק זמן ממושך" תשוחרר. הבעיה עם השינוי הזה (שבסופו של דבר לא בוצע), היא שמרגע שהוא יבוצע, יגיב השוק כאילו הריבית בפועל כבר הועלתה. אם עתה יקצינו את המשפט, שינויו יעשה להם בעיות עוד יותר גדולות בהמשך.
•         מה שהפד כן יכול לעשות, זה להבהיר בע"פ שכל עוד האבטלה לא יורדת, אין בכלל על מה לדבר.
•         אנחנו מעריכים שריבית הפד לא תועלה לפחות ב-12 החודשים הקרובים.
•         לרכוש MBS (ני"ע בשוק המשני של המשכנתאות) שמגיעים לפדיון.
•         וכך ימנעו את עליית הריבית על המשכנתאות בעקבות ירידת הביקוש של הפד להם.
•         אבל 20% מהשוק הזה כבר יושב במאזנים של הפד.
•         וגם, הריבית על המשכנתאות בשפל ארוך שנים כבר עכשיו.
•         וגם, הבעיה של ענף הנדלן למגורים הוא לא במשכנתאות יקרות. הוא בכך שהמלאי יותר מדי גדול. יקח שנים עד שהוא יתאזן.
•         וגם, לא כל כך בריא לבנק מרכזי להחזיק במאזניו נכסים עם סיכון.
 
וחוץ מזה
•         התשואה על אג"ח ממשלת ארה"ב לשנתיים ירדה לשפל של כל הזמנים:  0.56%. תוצאה של הכרה בכך שריבית הפד לא תועלה כל כך מהר, וירידה בציפיות האינפלציוניות. התשואה לא עלתה בצורה משמעותית גם כאשר שוק המניות הפך כיוון ועלה.
•         האינדיקטורים המקרו כלכליים מארה"ב היו חלשים יחסית בסוף השבוע (מדד משתנים מובילים, תביעות דמי אבטלה, מכירת דירות). למרות שאנחנו מאמינים שההאטה בקצב ההתאוששות אמיתית ולא זמנית, אנחנו מעריכים שבחודשים הקרובים יירשמו דווקא נתונים חזקים בתעסוקה ובייצור.
•         דווקא באירופה פורסמו נתונים חזקים (צמיחה בבריטניה ברבעון השני הפתיעה עם 4.5%, מדד IFO הגרמני גם כן).
•         הדוחות בארה"ב לא רעים בכלל. אין כל משמעות לעובדה שהם "מכים את תחזיות האנליסטים". ה"הכאה" הזו אומרת יותר על הזהירות של האנליסטים, מאשר על טיב התוצאות. מה ששונה ברבעון הנוכחי, הוא שהפעילים לא מסתפקים בדיווח על השורה התחתונה, אלא בוחנים גם את העליונה. יתירה מזאת, אפילו כשהשורה העליונה היתה חזקה, הורידו הפעילים כמה מהמניות של החברה המדווחת, על רקע חוסר התלהבות מהתחזית שנתן המנכ"ל או סמנכ"ל הכספים.
•         החל מהאחד באוגוסט נהנה ממדדים משודרגים של תל-בונד 41 ותל-בונד 61. האגרת של פועלים 28 נכנסת, מבלי שאגרת אחרת תצא. האגרת זכתה לכבוד לנוכח צירוף של: שווי גבוה בלמעלה מ-10% משווי  האגרת ה-60 בתל-בונד, וגם היכללותה ברשימת 120 הסדרות הסחירות בבורסה, וגם עמידה ביתר תנאי הסף של המדד. באחד בנובמבר יחזרו המדדים למספרם העגול – 40 ו-60.